今年诺贝尔经济学奖颁给一个乱来的家伙 | BetterRead

摘要: 洞察人类行为误区,免于被收割的命运,

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文 | 王烁


2017年度诺贝尔经济学奖今天颁给了Richard Thaler,算是了结一桩公案。无他,他早该得了。虽然该得诺奖的经济学家不只一个,但Thaler到今天才得,委实意外。Thaler最早服膺心理学家Daniel Kanehman和Amos Tversky对人类行为系统性偏离理性假设的研究,并将其引入经济学营垒,开创了经济学的行为转向,可以说是第一个行为经济学家。行为经济学此前历次得奖,榜上均为Thaler之名,人们意外之余,也担心他的机会变得越来越少。


Kanehman于2002年获诺贝尔经济学奖,Thaler没份。前年Robert Shiller与Eugene Fama分享诺贝尔经济学奖,Fama是Thaler在芝加哥大学的同事兼学术门派对手,而Shiller还是在Thaler怂恿下转向行为经济学研究的,Thaler还是没份。


还好,结果好一切好。



Thaler近年新书Misbehaving(《乱来》)合自传与行为经济学简史为一。这种写法,一般人没资格,只能出自宗师之手。


不出意外,这本书以Kahneman和Tversky的段子开篇。这两位是心理学前景理论(prospect theory)创始人。


Thaler说,Tversky有多棒呢?心理学界有一个段子,你越早认识到Tversky比你聪明,你就越聪明。Tversky早逝,很遗憾没有与Kahneman一起拿诺贝尔经济学奖。


用Kahneman一出场也是个段子,Kahneman当着Thaler的面接受关于纽约时报书评关于Thaler的采访,认为Thaler最大的优点是懒,因为有懒这个门槛拦着,所以只做足够有意思的事情。


Thaler是行为经济学的先锋,也是与主流经济学几十年来大辩论的主辩之一。这书延续了辩论。火气渐消,机锋仍在。他列举了主流经济学对行为经济学的批评,一一还击。


——貌似(as if)。弗里德曼举台球手击球为例,说明专业台球手虽然不必知道力学、数学、空气动力学,但击球必须貌似与研究透这些后的击球一致,否则就不能打得一手好球。Thaler反驳:专业台球手毕竟是极少数,大多数人毛估估就击球了。经济学又不是研究专业人士的学问。


——利害(stake)与学习(learning)。主流经济学批评说,行为经济学在实验中发现的那些非理性行为,是因为没玩真的或者是玩真的但玩得不够大,所以参与者不够认真,没有充分调动理性能力,玩大了就不一样了。主流经济学还认为,如果多来几次实验,参与者会在实验中学习,这些非理性行为会逐步消失。Thaler作了类似于大专辩论会上常见的巧妙回答:这两个批评是互相矛盾的。越是利害相关的事情,就越是人生中的重要事情,就越是不频繁发生。最重要的事情,往往只发生一次,上哪里学习去?这个回答巧是巧,但只能胜人之口,不能服人之心。


——市场。主流经济学认为,市场能消灭那些不符合理性假设的行为。Thaler认为,这种情形时常发生,但相反的事情,也就是不符合理性假设的行为长存,也常有。进化论并不必然偏爱理性。这我很同意。进化没有方向不管优劣。社会充满了互动与反馈,多算胜少算只是一种情形,偶尔会有少算胜多算,傻子够多能把聪明人踩死。聪明人生气的不是世上有傻子,而是偶尔自己居然会被傻子踩死。不信,请看当前的A股市场。



行为经济学的重要进展,大多发生在行为金融学领域,因为这个领域最早有足够多的数据。Thaler说,经典金融学理论植根于Fama命名的有效市场假设(EMH),包含两个相关联的论断:价格永远是对的;不可能系统性地战胜市场。


与大多数人一样,他的研究主要是挑战后者。他发现,三五年内表现最差的股票,在接下来的三五年内,表现会好于前三五年表现最好的股票,也会好于市场指数。


Shiller则在两个方面同时着力。在系统性战胜市场是否可能这一侧,他发现,上市公司过去七年业绩的平均市盈率,对于股价表现有一定的预测能力。在价格永远是对的这一侧,他发现,通过上市公司的分红记录,按现金流贴现模型倒推其理论价格,其波动远远小于实际的价格波动。Shiller获得了2013年度的诺贝尔经济学奖。


与Shiller分享诺贝尔经济学奖的Eugene Fama发明了有效市场理论这个术语。他与Thaler、Shiller等人的分歧,在多年以后,用他自己的话说,“经验层面没什么差别,解释不同。”


经典金融理论认为,股价的惟一驱动因素是其beta,也就是与市场波动率的相关性。研究大量金融市场数据后,Fama后来提出了三因子模型,beta之外,增加了value(价值)、size(规模):净资产/市值比大的股票,以及小市值的股票,其表现都优于指数。近年,Fama更把三因子模型扩至五因子模型,又增加了盈利性和投资两个因子:净资产收益率高的股票,以及固定资产投资要求低的股票,其表现优于指数。对这些经典金融理论难以解释的现象,Fama指出其存在,不作解释。


到了今天,有人认为,在五因子之外,还应加上一个趋势(momentum):过去6到12个月表现好的股票,在接下来的6到12个月中表现也好。


顺着坡往下滑,随着因子越来越多,理论也就越来越从规范性的蜕变成描述性的了:市场应该怎么怎么样----〉市场事实上是怎么怎么样。



这本书中掌故很多。介绍一个股票超额收益率之谜。学者发现,美国近百年来,股票的年化收益率高过债券6个百分点。学者进一步研究发现,“合理的”超额收益应该不到1个百分点。那多出的5个百分点怎么解释?


萨缪尔森有次问同伴,如果有一个赌局:下注100,输赢概率55开,赢了赔你110,输了人家拿走。你玩不玩?同伴不玩,但补了一句,如果是玩100次,那我就玩。同伴的第一个选择是基于厌恶损失(loss aversion),第二个选择是基于大数定律。萨缪尔森想了很久,最后写了篇论文,认为如果选择不玩第一次,那么就应选择不玩全部100次:假设已经玩了99次,那最后只剩一次,是不会玩的。同理倒推,98次,97次,直到第一次,哪次也不会玩。


Thaler的看法正好与萨缪尔森倒过来:大数定律是对的,而如果要玩100次,那就要玩第一次。不能因为对眼下这次博弈的loss aversion而放弃长期博弈的有利赔率。他由此认为,股票超额收益的来源,正是投资者因为过于回避短期风险,而放弃了长期有利赔率。他的大拇指定律建议是,投资者少看股价,看的次数越少,投资收益越高。



读Thaler这本书,建议与Daniel Kahneman前两年的Think,Fast & Slow参看,两本书都属于自传兼学科简史。Kahneman的书丰富,Thaler的书流畅。


Richard Thaler在序言里说,无论什么时候觉得这书乏味了,就请立即放下,否则就又是一种misbehaving。我读完了。


我读这书的体会,是原教旨主流经济学基于最优决策和均衡理论,类似公理系统,在这个意义上是不可能会错的,问题在于拿来做预测,开药方的时候,把现实与经济学模型作比对,然后认为问题出在与模型不一致的现实上,药方就开在把现实改造到与模型的假设一致。模型完美解释新的现实,问题就被认为解决了。产权改革、让市场发挥决定性作用,这些都不是经济学前沿研究,也用不着大学者来开药方,学过经济学ABC的新手都开得出来。大多数时候管用,不过,正如墨菲定律所预测的那样,最关键最紧迫的时候,这药方就最不管用。


至于行为经济学,Thaler这书结尾的时候说,接下来有三个未尽的方向,第一个是在经验层面继续寻找发现系统性偏离理性假设的人类行为。第二个是建立统合性的理论。第三个是应用。第一个主要成果在行为金融领域,仍在继续;第二个正如行为经济学的批评者所批评的那样,还没有;第三个Thaler身体力行,nudge-选择设计-libertarian paternalism,他走的是这条路。


所有的模型都是错的,好在有些还有用。


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